您现在的位置是:首页 >  可转债

中软国际:华为入股提升成长潜力[华为概念转债]

堵星睿2022-07-07 14:31:33 75 人围观
简介华为入股提升公司成长潜力,可转债融资对财务影响有限1.华为入股彰显其加强战略合作的意愿,中软国际的成长潜力有望提升2.成功获得可转债融资消除市场

原标题:

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

本文关键词:华为概念转债

华为入股提升公司成长潜力,可转债融资对财务影响有限

1.华为入股彰显其加强战略合作的意愿,中软国际的成长潜力有望提升

2.成功获得可转债融资消除市场对公司债务结构的疑虑,对财务影响有限

3.维持盈利预测,重申买入评级及目标价HK$3.66

华为战略入股将提升中软国际的增长潜力

华为公司以HK$2.8获得中软国际3.97%股权,同时中软国际购入华为在双方合资公司所占的股份。我们认为华为入股中软国际体现了其对公司过往服务质量和技术经验的充分认可,并表达继续深化双方战略合作的强烈意愿。作为华为的最大外包合作伙伴,我们相信中软国际

1)将有机会承接到华为业务体系中附加值更高的服务项目,从而提升其毛利水平;

2)将自身的IT解决方案向华为的优质客户进行销售,获得新的收入;

3)利用华为在云计算、通信技术和智能终端方面的技术优势,推广基于云和大数据的新兴业务;

4)增厚归属母公司股东净利润。

而考虑到1)本次增发并非单纯的股权融资;2)华为具有两年的锁定期限,我们认为此次交易价格具有14%折让仍属合理。

可转债融资对财务成本和汇兑损益影响有限

中软国际拟向华融国际资产管理以4.5%的年利率和HK$3.53的转股价发行7,000万美元可换股债券。我们相信此次可转债的成功发行将消除投资者对于公司之前银团贷款安排出现变化的担心。从可转债条款来看,我们认为

1)4.5%的年利率比之前银团贷款Libor+2.95%的利率水平有所上升,但是考虑到国际市场的加息预期,我们相信固定的利率能够更加有效地锁定未来的利息成本;2)由于我们认为此次可转债中大部分所得将用于偿还之前的美元贷款,且公司无意在近期将美元兑换为人民币,我们认为人民币贬值所带来的潜在汇兑损失将非常有限;3)国内的贷款利率持续下降将一定程度上抵消可转债融资对于财务成本的提升。4)可转债的转股价较公司最新的股价有8%的溢价,有助于提升市场对公司价值的预期。

估值与评级

基于审慎的原则,我们本次将不会调整对于中软国际的盈利预测。我们仍然重申在恢复覆盖报告中的推荐逻辑:1)利用互联网和Jointforce众包平台提供“多、快、好、省”的新型IT服务,以及2)雄厚的蓝筹客户基础所带来的稳定性。公司目前的股价对应18.2x 2016E P/E,相对于全球IT服务公司23.0x 2016E P/E仍有26%的折让。我们仍然维持买入评级和HK$3.66的目标价。

盈利预测及估值

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

华为战略入股将深化双方的战略合作,中软国际的业务增长潜力有望提升

交易概况:华为公司以HK$2.8获得中软国际3.97%股权,中软国际购入华为在双方合资公司的股权

根据相关公告披露,中软国际在本次交易中将以2.38亿港元收购华为在双方合资公司中占有的股份(40%) 。同时,华为公司同意以相同的金额以HK$2.8认购中软国际的增发股份约8,51 1万股,占中软国际此次交易后3.97%的已发行股本,并有两年的锁定期。中软国际需要承担此次交易的相关税费和专业服务费用约142万港元。虽然此次交易分为了中软国际收购华为在合资公司股份以及华为认购中软增发股份两个环节,但其交易的本质是华为退出合资公司并成为中软国际在上市公司主体层面的战略股东。

中软国际将受益于华为的生态体系和技术资源

我们相信华为公司战略入股中软国际体现出其对于中软国际的技术能力和服务质量的肯定,并用投资的方式表达了其深化双方战略合作的意向。中软国际作为华为最大的外包业务承接商,其服务类别已经从基础的通信系统集成、系统软件集成开发和华为内部的IT外包,发展到了业务流程外包(BPO) 、技术研发、智能终端系统定制和云计算等新兴和高端的外包服务层面。同时,中软国际与华为公司已经携手共同开拓新的市场并打造新型的集软件硬件于一体的技术解决方案。由于华为对于高端外包服务具有更高的单位工时定价,我们认为中软国际获取更多高端外包业务将提升其外包业务的毛利率。从长期来看,中软国际亦能够通过华为的生态系统1)独立地将其解决方案服务向华为的客户群体销售,并获得新的增量收入;以及2)利用华为云和庞大的智能终端用户群体提供SaaS、大数据分析、企业云、金融云和工业智能化解决方案等新兴IT服务。此外,华为的战略入股也将优化中软国际的股权结构,增加战略投资者的持股比例,有利于公司在长期的战略发展和未来潜在的投融资需要。

图1:华为打造基于云计算和开放服务的新型IT服务生态体系

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图2:华为的生态系统给予了合作伙伴广阔的发展空间 图3:华为公司收入保持稳健增长

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

华为入股将增厚归属母公司股东净利润

本次华为入股对于财务的影响主要体现在归属母公司净利润方面。由于华为之前在合资公司中占有40%的股份,因此双方合资公司的净利润在理论上将有40%需要支付给华为。而在交易完成后,由于华为公司在合资公司层面不再占股,因此中软国际来自于该合资公司的收入将全额纳入归属母公司股东净利润,从而增厚了股东应占的利润。根据公告披露,中软国际与华为的合资公司在2013年和2014年度分别录得净利润人民币1.098亿元和0.99亿元,我们假设原本其中的40%作为少数股东权益归属华为,而目前这部分金额将转回归属母公司股东净利润,我们注意到2013和2014年度的归属母公司股东净利润将分别增厚人民币4,000万元和4,400万元。

图4:中软国际与华为合资公司利润分配模式变化对2013和2014年度盈利的影响

图片来源:港股那点事

在针对归属母公司股东净利润和少数股东权益的财务预测方面,由于中软国际与客户和战略合作伙伴成立了众多的合资公司,因此我们将华为合资公司与其他合资公司分别作出估计。首先,华为是中软国际众多合资公司产生最多的一间。由于2014年度中软国际收编了原文思海辉的外包服务团队,且文思海辉参与的外包服务项目毛利水平总体低于中软国际的水平,因此我们注意到中软国际华为业务的净利润率由14%下降至8%。虽然我们相信华为在未来将可能给予中软国际毛利率更高的项目并提升单位共识的报价水平,但是我们认为随着1)中软国际外包项目人员工资水平的提升;2)华为合资公司逐步进入纳税的阶段以及3)华为仍可能将一些其他的团队和低毛利项目并入中软国际,因此我们对于中软国际华为业务的净利润水平的预测相对保守,即未来三年华为业务净利率将维持在7%-8%之间。此外,我们同时注意到2014年以来中软国际为了发展新业务在欧美市场和IT教育领域均与一些重要的合作伙伴成立合资公司,我们相信2015年度这些新的合资公司将开始带来的增量的收入。总体而言,由于我们在之前的报告中已经考虑了上述交易的影响并在此基础上作出了财务预测,且公司2015年下半年IT解决方案业务的利润率仍有可能产生波动,我们基于审慎的原则暂时不上调公司2015-17年度的预测归属母公司股东净利润。

图5:对于华为业务收入、净利润的预测,以及本次股权交易后中软国际归属股东净利润的潜在变动影响分析

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

可转债融资将主要归还之前的银团贷款,对于财务成本和外汇损益影响有限

交易概况:中软国际拟向华融国际资产管理以4.5%的年利率和HK$3.53的转股价发行7,000万美元可换股债券中软国际的另一项交易是向华融国际资产管理发行额度为7000万美元三年期的可换股债券。根据该项交易的条款,我们注意到1)转股价HK$3.53元相对10月26日中软国际股票收盘价有8%的溢价;2)4.5%的年利率较中软国际先前的银团贷款利率Libor+2.95%有一定的增加。根据公司之前的公告,由于今年年初弘毅投资退出中软国际,其银团贷款的条件随即发生了变化,因此贷款方需要重新审视贷款的条款并确定新的利率。这样的不确定性使市场担忧公司的财务成本可能大幅上升且弘毅投资的退出将可能使贷款方要求中软国际提前还款,从而加大公司的财务压力。而该项可转债融资的完成能够消除市场的上述担忧,且固定的利率在海外市场利率水平逐渐上升的背景下更有利于公司控制财务成本。而华融国际资产管理作为知名的专业投资机构,其投资将在一定程度上增加市场对于中软国际业务发展和资产质量的的信心,有利于公司未来在资本市场中的进一步布局。从中软国际整体的财务结构来看,国内的人民币贷款利率的逐步走低将在一定程度上抵消海外融资成本的提升,从而使公司整体的财务成本保持稳定。此外,由于我们相信此次融资后中软国际将彻底终止先前的银团贷款协议,因此我们预计公司整体的债务水平应保持稳定。

图6:央行贷款基准利率和金融机构平均贷款利率走势 图7:中软国际资产负债率情况(仅包括附息债务)

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

潜在的外汇损失有限

由于目前市场形成了人民币贬值的预期,我们相信市场对于境内企业在海外以外币融资均保持悲观的态度,并担心外币债务在人民币贬值的前提下将加重企业的债务负担并产生明显的汇兑损失。然而中软国际的情况与其他进行外币融资的企业有所不同。首先,由于我们相信中软国际本次发债的主要目的是置换先前的美元银团贷款,因此这次交易不存在将美元转换成人民币的问题,且此次融资的目的也不是增加公司总体的外币债务水平,因此在理论上应不产生直接的汇兑损失。第二,中软国际在国内银行的贷款渠道非常畅通,因此在短期也没有迫切的需要将境外的资金转回国内,从而增加相应的外汇头寸风险。第三,根据之前公司的银团贷款用途判断,我们认为此次贷款的重点目的仍然是在海外寻求投资并购的机会,并且公司在先前的贷款中已经制定了相关的管理外币资产和汇兑风险的措施。基于以上的理由,我们相信公司的外币贷款安排在短期内不会带来明显的汇兑损失。

从会计的角度分析,汇兑损失的实际确认只有真正发生货币兑换时才会产生,而不发生货币兑换的前提下,相关的汇兑差异将计入全面收益而不影响净利润。由于中软国际的财务报告以人民币为计划货币,虽然人民币贬值可能使公司债务的规模增大,但是如果公司持有一定的美元头寸并用于支付相关利息,那么将不产生直接的汇兑损失。因此从这个角度来看,公司持有多种货币反而在一定程度上能够减轻人民币贬值所带来的负面影响。另外,假设公司在未来某一时点需要将部分美元转换成人民币,那么人民币的贬值对于公司的兑换也是有利的。

估值与评级

基于上述的分析,由于 1)我们在之前的报告中已经考虑到华为入股的潜在影响;2)归属公司股东净利润的提升可能被整体利润率的波动所抵消;3)境外融资财务成本的上升可能被国内贷款利率降低所对冲;以及 4)目前并没有确凿的证据证明公司将发生或即将确认实质的汇兑损失;我们本次将不会调整对于中软国际的盈利预测。我们仍然重申在恢复覆盖报告中的推荐逻辑:1)中软国际利用互联网和 Jointforce 众包平台提供“多、快、好、省”的新型 IT 服务,以及 2)雄厚的蓝筹客户基础所带来的稳定性。公司目前的股价对应 18.2x 2016E P/E,我们仍然维持买入评级和 HK$3.66 的目标价。

图8:中软国际盈利预测汇总表

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图9:中软国际收入和增速 图10:中软国际各业务群收入分布

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图1 1:中软国际直接销售成本增长及预测 图12:中软国际毛利率趋势及预测

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图13:各项费用开支的增长率预测及与收入增长的比较 图14:各项费用开支的占收比及预测

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图15:中软国际现金及等价物余额变化情况 图16:中软国际经营现金流变化情况

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图17:中软国际2014和2015年半年度盈利增长对比

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图18:招商证券(香港)预测 vs 市场一致预期

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

图19:预测市盈率区间 图20:预测市净率区间

中软国际:华为入股提升成长潜力 可转债融资影响有限

图片来源:港股那点事

华为概念转债

文章评论

站长推荐

热门文章