您现在的位置是:首页 >  可转债

「兴证固收.转债」稀缺军工转债[军工可转债龙头]

寇瀚文2022-07-04 14:02:45 100 人围观
简介三角转债下修条款一般,为“15/30,85%”,债底保护较弱,预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内,价格为118-12

原标题:

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

本文关键词:军工可转债龙头

投资要点

三角转债(评级AA-、发行规模9亿元)下修条款一般,为“15/30,85%”,债底保护较弱,预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内,价格为118-122元。在配售50%的假设下三角转债留给市场的规模为4.52亿元,测算中签率0.0062%。打新参与没有异议。展望来看,公司前期重要机型的稳定配套奠定公司后期持续跟进先进机型研发的基础,创收的可持续性相对较强。

公司业务集中于钛合金、高温合金、高强度钢等锻件领域,产品主要用于制造飞机机身结构件及航空发动机盘件,主要为国有大型军工企业及其他厂商配套。模锻件和自由锻件贡献主要营收,整体毛利率处于较高水平。公司客户集中度较高,主要为航空工业集团下属单位、中国航发集团下属单位。公司发展受益于未来军工投入的稳定增长。公司2019年上市以来对主营业务进行400MN模锻液压机生产线技改及深加工建设项目、先进航空零部件智能互联制造基地项目两次募投,可在未来增大公司在航空制造领域的市场份额,有利于进一步增强公司的产业竞争力。

先发优势+突出工艺+深度绑定下游厂商。关键生产设备400MN大型航空模锻液压机奠定公司竞争基础,体现为先发优势及资本壁垒。另外,锻件成型中对各种工艺参数控制的技术优势要求高,公司对于锻件温度、保温时间、锻造变形量、变形速率和锻后冷却速度等环节把握较好。先发优势+突出工艺+高端配套稳固配套,利于深度绑定下游主机厂商,创收可持续性较强。

2020年公司积极抢占国内锻件产品市场份额,在巩固已有市场份额的同时,继续挖掘市场潜力,以稳定可靠的产品质量巩固老型号订单,以新品研发带动销售额的提升,实现营收6.15亿元,同比增长0.16%;实现归母净利润2.04亿元,同比增长6.36%。公司净利率33.25%,同比增加1.94个百分点。21Q1公司实现营业收入/归母净利润1.88/0.75亿元,同比增加31.32%/99.45%。报告期内公司净利率为39.61%,较上年同期增加13.53个百分点,公司盈利能力显著提升。

风险提示:军品采购不及预期、行业竞争加剧导致毛利率下降、新技术与新产品研发不及预期。

报告正文

5月20日,三角防务股份发布公告将于2021年5月25日在网上发行9.04亿元可转债,本次募集资金主要应用至先进航空零部件智能互联制造基地项目。

抢权配售价值几何

下修条款一般,债底保护较弱

三角转债的下修条款一般,为“15/30,85%”,赎回条款并无特别之处;设置有条件回售条款,为“30/30,70%”。按照中债(2021年5月21日)6年期AA-企业债估值6.81%计算,到期按115元赎回,其纯债价值约为82.14元,面值对应的YTM为3.29%,债底保护较弱。若所有转债按照转股价31.82元进行转股,则对总股本(流通盘数量占比为53.28%)的摊薄幅度为5.74%。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

静态看,预计首日上市价格为118-122元

截至5月21日收盘三角转债对应平价105.09元。公司为当前我国主要预研、在研、在役新型飞机的重要航空锻件供应商。在目前已经上市的,三角转债定位可能高于东风转债(评级AA,余额2.95亿元,平价100.59元对应转债价格113.27元),低于恒逸转债(评级AA+,余额20.00亿元,平价106.09元对应转债价格126.39元)。

静态看,预计目前平价下三角转债上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内,价格为118-122元。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

预计中签率0.0062%,积极参与

根据最新数据三角防务股份的前两大股东为西安航空产业投资有限公司、广东温氏投资有限公司,两者分别持股12.11%/8.29%,公司前十大股东持股合计53%,公司股权结构集中。在配售50%的假设下,三角转债留给市场的规模为4.52亿元。

三角转债仅设置网上发行。近期发行的旗滨转债(AA+,规模15亿元)、杭银转债(AAA,规模150亿元)网上申购约750/720万户。假定三角转债网上申购735万户,按照打满计算中签率在0.0062%左右。

打新参与没有异议。展望来看,公司前期重要机型的稳定配套奠定公司后期持续跟进先进机型研发的基础,创收的可持续性相对较强。

三角转债基本面分析

国内大锻件细分龙头

公司当前专注于锻件产品的生产。集中于钛合金、高温合金、高强度钢等锻件领域,产品主要用于制造飞机机身结构件及航空发动机盘件,主要为国有大型军工企业及其他厂商配套。按照锻造工艺的不同,公司主要产品可分为模锻件和自由锻件两大类,其中模锻件产品主要是通过公司自有的400MN大型模锻液压机锻造而成,自由锻件产品主要通过31.5MN快锻机锻造而成。

模锻件和自由锻件贡献主要营收,整体毛利率处于较高水平。2020年公司模锻件产品实现营收5.34亿元,占公司营业收入的86.84%,毛利率46.03%;自由锻件产品实现营收0.55亿元,占公司营业收入的8.90%,毛利率26.47%;2020年公司整体毛利率44.96%,同比减少0.05%,虽有小幅降低但整体毛利率处于较高水平。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

客户集中度进一步上升

公司的主要客户为国有大型军工企业,前两大客户贡献主要销售收入。2020年,公司向前五名客户合计销售金额6.04亿元,占年度销售总额的98.30%;其中向航空工业集团下属单位销售商品5.59亿元,占年度销售总额的90.98%;向中国航发集团下属单位销售商品0.30亿元,占年度销售总额的4.85%;二者合计5.89亿元,占年度销售总额的95.83%。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

募投项目利于强化优势,弥补短板

公司2019年上市以来对主营业务进行两次募投:(1)第一次募投中的400MN模锻液压机生产线技改及深加工建设项目有利于解决公司400MN模锻液压机产能瓶颈,增加大型铝合金锻件热处理能力及配套机加能力,完善公司产品种类。发动机盘环件先进制造生产线建设项目可解决公司发动机用盘环锻件锻造及加工能力不足的问题。理化检测中心公共服务平台项目的实施可增强公司理化检测能力,提高公司产品质量,减少对外部检测能力的依赖,利于缩短公司产品交付周期、降低成本及加快周转等。(2)公司新一轮募集资金用于先进航空零部件智能互联制造基地项目,本项目以延伸锻件产业链、拓展航空零部件精密加工业务为目标,挖掘锻件产业链延伸的附加值,利于巩固并扩大公司国内航空锻件领域的优势地位。同时,以开展航空领域蒙皮镜像铣先进加工业务为目标,针对航空领域对重要、关键、复杂的蒙皮类零件的精密加工需求,开展业务拓展,实现航空航天复杂、曲面、大型、特殊材料等零件生产加工,或可在未来增大公司在航空制造领域的市场份额,有利于进一步增强公司的产业竞争力。

先发优势+突出工艺+深度绑定下游厂商

关键生产设备400MN大型航空模锻液压机奠定公司竞争基础,体现为先发优势及资本壁垒:公司现已投产的400MN大型航空模锻液压机是目前世界上最大的单缸精密模锻液压机,解决了新机型超大尺寸、高强度、高精度、高工艺锻件的国内制造难题,设备总体性能达到世界先进水平,价值高达4.29 亿元的单台400MN液压机设备亦对后进入者,尤其是民企构成一定的资本壁垒。

锻件成型中对各种工艺参数控制的技术优势显著。锻造是一种工艺,设备仅是基础,锻造不仅仅是为了获得需要的形状尺寸,也是改善锻件组织和提高性能的关键环节,即锻造工艺决定锻件组织形态,而锻件组织形态直接影响最终产品的力学性能。其中,锻造工艺参数含有多方面,如锻件温度(对锻坯组织性能的影响最为明显)、保温时间、锻造变形量、变形速率和锻后冷却速度等。

先发优势+突出工艺+高端配套稳固配套,利于深度绑定下游主机厂商,创收可持续性较强。高端装备产品在设计定型时,设置备份供应商会尽量将供应商选择范围控制在一定数量内,多数情况下只会指定2-5家供应商,以保持产品的安全性、稳定性和一致性。公司业务起始于主机厂装备预研阶段,与下游主机厂共同进行装备研发工作,进而可将公司工艺水平体现其中,强化产品置换难度,因此在产品尚未放量阶段即深度绑定下游厂商。当前,公司已成为当前我国主要预研、在研、在役新型飞机的重要航空锻件供应商,前期重要机型的稳定配套奠定公司后期持续跟进先进机型研发的基础,创收的可持续性相对较强。

⚫ 公司营收和归母净利润小幅上升

2020年公司积极抢占国内锻件产品市场份额,在巩固已有市场份额的同时,继续挖掘市场潜力,以稳定可靠的产品质量巩固老型号订单,以新品研发带动销售额的提升,实现营收6.15亿元,同比增长0.16%;实现归母净利润2.04亿元,同比增长6.36%;公司模锻件产品实现营收6.12亿元,同比增长6.41%,自由锻件产品实现营收2.59亿元,同比下降29.85%;模锻件产品毛利率下降1.54个百分点为46.03%,自由锻件产品毛利率增加4.30个百分点为26.47%。2020年公司综合毛利率44.96%,比上年同期小幅减少0.05个百分点。费用方面,公司销售费率/管理费率为0.63%/8.32%,较上年同期减少0.09/0.37个百分点,研发费率为3.89%,同比增加0.49%。2020年公司净利率33.25%,同比增加1.94个百分点。

21Q1公司实现营业收入/归母净利润1.88/0.75亿元,同比增加31.32%/99.45%,主要系去年一季度受全球疫情影响基数低。报告期内,公司综合毛利率为47.54%,同比增加7.25个百分点。费用方面,公司销售费率/管理费率为0.47%/7.48%,销售费率与去年基本持平,管理费率同比下降0.73个百分点;财务费率/研发费率为-1.33%/4.60%,同比下降1.08%/0.10%。21Q1公司净利率为39.61%,较上年同期增加13.53个百分点,公司盈利能力显著提升。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

估值处于历史中位

截至5月21日收盘三角防务股份PE(TTM)68.58倍,PB(LF)8.46倍,公司估值处于2019年以来中部位置且近期有所提升,体现了市场对其未来发展的预期。

根据Wind一致预测,公司2021/2022年净利润分别为4.04/5.79亿元,按照5月21日收盘价计算PE41.06/28.64倍。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

风险提示:军品采购不及预期、行业竞争加剧导致毛利率下降、新技术与新产品研发不及预期。

「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析「兴证固收.转债」稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析

分析师声明

注:文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告:《稀缺军工转债品种——三角转债投资价值分析》

对外发布时间:2021年05月22日

报告发布机构:兴业证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师:

黄伟平 SAC执业证书编号:S0190514080003

左大勇 SAC执业证书编号:S0190516070005

蔡 琨 SAC执业证书编号:S0190520080005

(1)使用本研究报告的风险提示及法律声明

兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。

本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。

本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告;本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。

除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。

本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载,本公司不承担任何转载责任。

在法律许可的情况下,兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。

(2)投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅,A股市场以上证综指或深圳成指为基准。

行业评级:推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级:买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%;审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间;中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间;减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;无评级-由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。

(3)免责声明

市场有风险,投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考,不构成对任何人的投资建议(专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点),亦不构成任何保证,接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断,应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》,本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用,若您并非专业投资者,为保证服务质量、控制投资风险,请勿订阅或转载本平台中的信息,本资料难以设置访问权限,若给您造成不便,还请见谅。在任何情况下,作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本平台旨在沟通研究信息,交流研究经验,不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台,所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断,可随时更改且不予通告。

本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议,不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

军工可转债龙头

文章评论

站长推荐

热门文章